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申萬宏源研究:阿里溢價私有化銀泰推動百貨板塊估值修復——零售行業事件點評

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聯繫人:王俊傑/王昊哲

事件:2017年1月10日,銀泰商業發布公告稱,阿里聯同銀泰商業創始人沈國軍以每股10港元最高177億人民幣邀約私有化銀泰商業。該價格較銀泰商業停牌前最後交易日的收市價每股7.03港元溢價約42.25%。阿里目前擁有銀泰約28%權益,根據建議交易,阿里將成為銀泰的控股股東,持股比例預計增至約74%。

 

銀泰商業私有化獲42%大幅溢價,收購PE21.70倍。要約方將就每股計劃股份支付10港元,較其最後60個交易日的平均收市價溢價約53.59%,較2016年12月28日停牌前最後交易日的收市價每股7.03港元溢價約42.25%。此次私有化銀泰商業所需的最高現金金額將約197.9億港元。本次要約收購價格對應銀泰商業2017年每股收益的PE約為21.70倍。

 

線上零售龍頭短期內與線下實體深度合作的又一新動作,名義上是新零售,本質上是線上零售紅利消失。自馬雲在2016年雲棲大會上提出新零售的概念之後,阿里加快在線下零售領域的布局,於2016年11月19日公告計划出資15.20億元參與三江購物非公開發行計劃,出資完成後佔三江購物的股份比例達到32%,本次聯合要約收購併私有化銀泰商業是阿里與線下零售企業深度合作的又一案例。我們認為阿里短期內高頻率投資線下零售企業美名其曰為“新零售”,本質上是線上零售的紅利在逐步消耗殆盡。隨着互聯網滲透率和網絡購物滲透率的逐步見頂,以及《電子商務法》出台之後對電商平台稅收繳納方面的規範,線上零售高速增長的預期喪失。電商平台商戶引流成本的大幅攀升和2016年天貓平台雙十一銷售額增速大幅低於預期即是最佳例證。

 

阿里要約收購私有化銀泰商業以及所謂“新零售”對零售行業的影響仍然屬於主題範疇,但是零售板塊的估值修復將毋庸置疑。我們認為銀泰私有化對零售板塊股價的影響主要還是主題驅動,雖然“新零售”概念甚囂塵上,但目前真正意義上打通線上和線下的企業很少,真正對線上線下融合及“新零售”的盈利模式能夠講得清楚的幾乎沒有。但是一個毋庸置疑的事實是:線下零售行業的估值水平將逐步修復。自2011年以來,風投資金對電商行業大幅補貼的情況下,線上零售高速發展,實體零售尤其是百貨被“死亡”預期強烈,估值水平長期受到壓制。本次阿里高PE收購實體百貨公司預示着實體零售渠道價值將逐步恢復。實體零售的估值水平也將逐步修復。

 

主題投資機會:首推和阿里銀泰有關的,其次推薦浙江省內的,再次推薦低估值的。持續性最強的是低估值零售股。我們認為,未來幾個月實體零售經營環境偏暖,原因有以下幾點:1)經濟向好對實體零售滯後效應在逐步體現2)高層開始重視職工正常福利對過去反腐的矯枉過正有一定糾偏,3)未來幾個月物價水平大概率上行。在此情況下疊加電商和實體零售深度合作的催化劑將帶動行業主題性投資機會。對此主題投資機會,我們的推薦順序是:首先推薦和阿里及銀泰有關的標的:百大集團、鄂武商A;其次推薦浙江省內的百貨標的:杭州解百;再次推薦行業內估值水平較低的百貨標的:鄂武商A、歐亞集團、銀座股份、友阿股份、天虹商場等 。從短期彈性角度來看,和銀泰相關的以及浙江省內的標的彈性比較足。持續性角度來看,低估值的零售股估值修復持續性值得期待。

(申萬宏源研究 )

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