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东吴证券:理文造纸(02314.HK)吨盈利增长亮眼,生活用纸持续发力

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CompanyReport

  理文造纸(02314)
  投资要点
  公司发布中期业绩: 2017H1 实现收入 114.4 亿港元,同增 36.7%;净利润 21.9 亿港元,同比大增 53.4%,上半年实现销量 277 万吨,吨净利 792港元。中期每股派息 0.17 港元。
  行业景气下包装纸收入快速增长,生活用纸业务持续高歌猛进: 理文造纸作为国内产能仅次于玖龙纸业的箱板纸行业第二大龙头,现有包装纸、生活用纸、纸浆产能 563 万吨、 46.5 万吨、 18 万吨,分布于东莞潢涌、广东洪梅、江苏常熟、重庆永川及江西九江等生产基地。就包装纸主业看,受益于行业景气向上、纸价较去年同期大幅上涨,公司上半年包装纸业务收入增长 31.9%至 103.2 亿港元,实现销量 361 万吨。 14 年以来公司大力发展生活用纸业务、主攻线上渠道,此类收入一直保持飞速增长,上半年实现收入 11.06 亿港元,同增 168%,实现销量 15.7 万吨且新增产能 11 万吨,持续高歌猛进。
  吨盈利创历史新高,卓越的成本、费用控制能力持续凸显: 从公司历史吨盈利情况看,即使在行业整体处于低谷的 12-15 年期间,公司吨盈利仍然稳稳保持在 350 元以上,显示出其内部优秀的成本管控能力(原材料废纸利用率达 98%、吨纸耗水量约为 7 立方米,吨纸耗煤量为 0.37 吨,两项指标均远低于国内标准的 60 立方米和 0.6 吨)及稳健的管理风格。基于此同时受益于纸价上涨,公司上半年毛利率 26.9%同比提升 3.68pct。费用端公司上半年期间费用率 7.01%同比下降 0.28pct,其中销售费用率受运输费增长影响略有提升至 1.8%,管理费用率降 0.4pct 至 4.5%,财务费用受贷款利率下降影响降 0.3pct 至 0.7%,期间控费良好。受益吨纸价格上行与吨纸成本及费用的优化,公司上半年实现吨盈利 792 港元、净利率 18.9%,创历史新高。
  环保+旺季+提价共驱下半年吨盈利持续提升: 环保方面,无论是已经进入浙江、山东两个造纸大省的第四轮中央环保督查,还是京津冀地区“ 2+26”大气污染防治专项治理,下半年在“十九大”召开背景下继续严格是大势所趋。成本端伴随废纸进口政策缩紧、外废需求内移推升国废价格上涨,小纸企成本压力持续增大。需求端下半年箱板纸下游(快递、白酒等)进入旺季订单增加,行业目前整体库存偏紧。以上因素共同导致进入 8 月以来箱板纸价格开始加速提升(瓦楞纸+196 元/吨至 4213 元/吨;箱板纸+214 元/吨至 4951 元/吨)。我们预计下半年旺季理文包装纸销量 300 万吨以上,生活用纸 25 万吨左右,作为行业龙头依托成本优势在价格上涨时盈利弹性更大,我们估计下半年吨盈利有望达到 850 元港币+。
  17、 18 年产能规划具备持续成长性: 从未来的产能布局看,公司围绕包装纸+生活用纸两条主线持续布局。包装纸方面,江西 40 万吨包装纸产能将于 2017 年 9 月投产;生活用纸方面,广东,重庆22 万吨生活用纸产能将于 2017 年底投产;重庆 11 万吨生活用纸产能将于 2018 年中期投产。至 2018年中期,公司将拥有 603 万吨包装纸, 18 万吨纸浆, 79.5 万吨生活用纸产能,我们认为持续且稳健的产能投产节奏将驱动公司收入业绩稳定增长。
  盈利预测及投资建议: 公司作为箱板纸行业龙头,受益于行业景气及生活用纸业务持续发力上半年收入、利润增长迅速,下半年预计行业持续景气吨盈利有望持续提升,且公司 17、 18 年产能投产节奏为长远增长奠定基础。我们预计公司 17、 18 年归母净利润 51.03、 56.60 亿港币, EPS1.13、 1.25元,对应 PE7.3、 6.6 倍,首次覆盖给予“增持”评级。
  风险提示 : 环保政策执行力度不及预期;产能投产不及预期。

研报原文:东吴证券:理文造纸(02314.HK)吨盈利增长亮眼,生活用纸持续发力(说明:由于网站调整,研报PDF原文链接如果打不开,则说明该研报原文不存在,则不要理会。)

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