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群益证券(香港)–华兰生物:血制品如预期逐季恢复,四价流感疫苗Q4销售将增加业绩弹性【公司研究】_研报(yanbao)

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【研究报告内容摘要】

公司业绩:公司2018H1实现营收12.1亿元,YOY+18.6%,录得净利润4.5亿元,YOY+5.1%(扣非后YOY+3.0%),折合EPS 为0.49元。分季度来看公司2018Q1/Q2单季度分别实现营收5.6亿、6.4亿元,YOY 分别+4.4%、34.6%,分别录得净利润2.1亿、2.5亿元,YOY 分别-18.8%,+39.7%,公司季度业绩逐步恢复,符合我们的预期。公司同时预计Q1-Q3净利润YOY+0-30%。

白蛋白销售恢复,其他血制品增长明显:分产品来看,2018H1白蛋白实现营收4.7亿元,YOY+7.9%,静丙实现营收2.7亿元,YOY-16.9%,其他血制品(主要是凝血因子类和免疫球蛋白类产品)实现营收4.0亿元,YOY+92.0%。白蛋白销售逐步恢复,考虑到下游销售情况,公司将资源向其他血制品倾斜,使得静丙收入下降,其他血制品收入大幅增长。从毛利率端来看,公司2018H1综合毛利率为60.1%,同比下降4.3个百分点,白蛋白、静丙毛利率分别同比下降7.9、5.3个百分点,其它血制品毛利率同比增加0.2个百分点。参考母公司毛利率同比提升1.2个百分点来看,我们预计白蛋白及静丙毛利率的下降更多是由于重庆子公司产品降价所致。

建设销售团队,销售费用率短期增加明显,预计未来将会回落:由于2018H1公司继续建设销售团队,销售人员增加,使得公司销售费用率同比增加2.9个百分点至8.6%;随着营收规模的增加,公司管理费率同比下降2.1个百分点至11.1%;由于利息收入减少,财务费用率同比增加0.6个百分点至-0.1%。考虑到公司目前销售人员扩张已基本完成,幷且未来营收规模将在学术推广的作用下不断回升,我们预计公司销售费用率及管理费用率将会有所回落。

四价流感疫苗预计将在Q4放量,增加业绩弹性:公司四价流感疫苗已在6月获批生产,幷且公司产品已在陕西、重庆、湖南中标(中标价在108-128元)。考虑到竞争对手长生生物由于疫苗事件停产,公司将成为四价流感疫苗的独家生产商,目前已被山东省要求单独补标,预计后续随着其他省份的陆续补标,公司Q4疫苗销售将可放量。我们以公司的产销计划推算,预计公司2018年四价流感疫苗将可销售700-800万支,以目前108元的中标价推算,公司将可增加营收7.6亿至8.6亿元,按35%净利率及75%持股比例计算,将贡献归母净利润2.3亿至2.6亿元。

盈利预计及投资建议:考虑到四价流感疫苗已在多省中标,预计Q4业绩将会具备较大的弹性,我们上调对公司的盈利预测。我们预计公司2018/2019年实现净利润11.8亿元(YOY +43.6%)/15.1亿元(YOY+27.8%),折合EPS 分别为1.27元、1.62元(原预计分别为1.04和1.27元)。目前股价对应的2018/2019年PE 为26倍和20倍。公司血制品销售将继续逐季恢复,四价疫苗在Q4流感季放量后将为公司带来较大的业绩弹性,我们维持“买入”评级。

风险提示:血制品销售恢复不及预期;疫苗销售不及预期

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